פורום שווי הוגן FVF, המרכז הבינתחומי הרצליה
13 ביוני, 2019
המגמות של המסחר המקוון ובכלל השינוי בהתנהגות הצרכנית – נדון היום בהשלכות של כל אלה על הקניונים והמרכזים המסחריים בארץ, כפי שהדבר צריך להתבטא גם בשווי שלהם. נתחיל בכך שהתפרסמו לא מזמן התוצאות של הרבעון הראשון של שנת 2019. אנחנו רואים איזשהו מצב של חוסר הלימה: מצד אחד חברות האופנה שאנחנו יודעים שהן מאכלסות דומיננטיות מאוד בקניונים מציגות תוצאות חלשות יחסית. לשם המחשה מתוך הסתכלות פשטנית על ימי המלאי של חברות האופנה הגדולות, אנחנו רואים שיש
חברות אפילו שמחזיקות מלאי לכמעט חצי שנה, כאשר אנחנו רואים גידול בימי המלאי בכלל החברות. לאור השתנות של הרגלי הצריכה, במיוחד בקרב צעירים, החזקת מלאי לתקופות כה ארוכות היא לא דבר טריוויאלי בכלל.
מצד אחד יש איתותי מצוקה מתוך הדוחות הכספיים של חברות האופנה ומצד שני בחברות הקניונים אנחנו מקבלים מצג שהוא אולי אפילו הפוך. קיים כאן לכאורה חוסר הלימה, נרצה לדון אם הוא באמת קיים ואם כן מה עומד מאחוריו. אנחנו בכלל מבינים שהתחום של קמעונאות, במיוחד האופנה, עובר טלטלה. יש את גם את המגמה של האון-ליין, מגמות הצרכניות, השלכות המס לרבות יתרונות המס בהזמנות מחו״ל, מגמות של רכישות של ישראלים בחו״ל עם השמיים הפתוחים והוזלת הטיסות, ובכלל גם שמעתי לאחרונה טענה שבכלל הצריכה של אופנה נמצאת במגמה כללית של ירידה, שזו גם שאלה מעניינת. יש פה גם לא מעט השפעות פסיכולוגיות ברקע שיכולות להיות מאוד מעניינות.
אנחנו הזמנו לדיון הזה היום גם מומחית לשיווק כדי לשמוע את הצד הזה, הרי יש פה חיבור מעניין של כל מיני תחומים. עם הזמן אנחנו רואים שתחומים נפגשים אחד עם השני ונראה לי שזה אחד הדיונים שבסופו של דבר הערכות השווי והדוחות הכספיים מתחברים יחד עם התחזיות וההסתכלות הצרכנית על מה הולך להיות בעתיד.
בחברות און-ליין כמו עדיקה ההשתנות מאוד מהירה, מחזיקים מלאי לימים ספורים, זה DNA שונה לגמרי מחברות האופנה המסורתיות. השאלה המתבקשת היא מדוע לכאורה החברה המסורתית לא תבצע שינוי והתאמה לצרכים החדשים, לאון-ליין – זה בכלל לא דבר טריוויאלי כי זה DNA אחר. בהחלט יכול להיות שזה שחברה מסוימת צברה ניסיון, לא רק שזה לא עומד לזכותה בהתאמה לצרכים החדשים, אלא יכול להיות שזה עומד אף לרעתה. אנחנו מכירים את התופעה הזאת גם מתחומים אחרים. מצד שני נתוני השוק של חברות הנדל״ן תומכים לכאורה בשווי של הקניונים. אני חושב שאולי אמיר יתייחס לזה, אבל מכפילי ההון, גם אם מנטרלים את התחייבות המיסים הנדחים, גדולים מאחד וזה מציג אמון של השוק. אבל גם כאן עולה שאלה עד כמה באמת הערכות השווי אכן נאותות על רקע העובדה שאין כמעט נתונים על עסקאות בפועל. יש טענה ששיעורי ההיוון שבהם עושים שימוש השמאים הם שמרנים מידי. בהקשר זה אני מניח שנשמע פה היום אנשי עסקים שמאשימים גם את השמאים באי ביצוע עסקאות.
מצד שני יש טענה שבאה ואומרת שה-NOI הקיים מוטה כלפי מעלה כי בעלי הקניונים נותנים כל מיני הטבות אחרות לקמעונאים כדי לשמר את דמי השכירות בסכום הגבוה וכדי לא לפגוע בשווי שלהם. אז יש איזשהו אפקט של קיזוז שאותי הוא מטריד. אגב אנחנו גם רואים שהכל מאוד סטאטי ואין תנודות. אני דווקא הייתי מעדיף שהדיווחים יהיו יותר אותנטיים ושהשווי יעלה או ירד זה לא משנה הכיוון, אבל שהוא יהיה יותר רגיש לשינויים. הדברים האלה נכונים בכל עת אבל אני חושב שהם מקבלים משנה תוקף כשאנחנו בתקופה של שינויים ובשאלה איך השינוי הזה הולך להשפיע. אני לא חושב שלמישהו פה מסביב לשולחן יש ספק שיהיו פה שינויים, זאת אומרת שהתמהיל הקיים, המבנה הקיים של הקניונים כנראה שלא יישאר, ואיך באמת הערכות השווי צריכות להתאים את עצמן לשינויים האלה, בין אם זה שינויים למתחמי פנאי, בין אם זה קניונים שיכול להיות באזורים מסוימים שרוויים או באזורים מרוחקים. אני מניח שיש פה הרבה הבדלים שקשורים למיקום של הקניון ולתפיסה שלו. גם עולות פה שאלות של הערכת שווי מלאה, של DCF ,של CAPEX ,של התאמות שצריך לעשות לקניונים. צריך לזכור שחלק ניכר מהערכות השווי מתבצעות בפרקטיקה לפי שיטת המכפיל שזו שיטה פחות מדויקת מ- DCF מלא ויכולה להיות פחות רגישה לשינויים.
זה למעשה הנושא העיקרי שנמצא פה על השולחן היום. אנחנו מודעים לתרחיש האימה שקרה בארה״ב עם הקניונים. אנחנו נשמע עליו וחלק מהדיון באמת יהיה על מה יקרה פה, לא בטוח שמה שקרה שם יקרה פה. יש הבחנה מעניינת שגם שווה לדבר עליה בין קניונים סגורים לבין מרכזים מסחריים, מבנה העלויות שונה מאוד, התמהיל גם של השוכרים שונה, תמהיל קמעונאות האופנה נמצא הרבה יותר באופן יחסי אני מניח בקניונים הסגורים מאשר במרכזים המסחריים. אגב יצא לי לראות את הנתונים של RIS לחודש מאי האחרון, לא יודע אם נכון להסתכל על חודש אחד, אבל עדיין הנתונים שמתקבלים הם לא נתונים מעודדים מאוד.