חשבונאות וסיכוני שוק

קשר בין מדדי סיכון חשבונאיים ובין מדד הסיכון של השוק

לדוחות הכספיים תפקידים נוספים נוסף על היותם אמצעי לצמצום בעיית האסימטריה במידע, והנתונים המופיעים בהם יכולים לשמש את המשקיעים גם לבחינת רמת הסיכון בהשקעה במניות.

ביוור, קטלר ושולס (Beaver, Ketler & Scholes, 1970) בדקו את הקשר בין מדדי סיכון חשבונאיים ובין מדד הסיכון של השוק[1]. את רמת הסיכון של השוק הגדירה הביטא המימונית – שהיא מקדם המתאם בין תשואת המניה לתשואה של אינדקס השוק הרלוונטי. רמת הסיכון החשבונאי נבחנה במחקר באמצעות שבעה יחסים פיננסיים שאפשר להפיק מהדוחות הכספיים ושעשויים להיות בבחינת תחליף לביטא החשבונאית:

  • תשלוםדיבידנדד – היחס בין הדיבידנד המחולק במזומן לסך כל הרווח (בהנחה שככל שהיחס נמוך יותר, החברה מסוכנת יותר).
  • שיעור הצמיחה – שיעור צמיחה גבוה מצביע על סיכון גבוה בשל אפשרויות ההשקעה הרבות הנוצרות כתוצאה מכך.
  • מינוף – שיעור החוב ביחס להון העצמי.
  • נזילות – היחס בין הנכסים השוטפים לסך ההתחייבויות.
  • גודל הנכס – ההנחה היא שככל שהחברה גדולה יותר, כך הסיכון נמוך יותר.
  • שינוי ברווחים – התנודתיות ברווח הנקי.
  • השונות המשותפת של הרווחים – בניית מעין ביתא חשבונאית על ידי היחס בין רווח החברה לרווח של כל החברות בשוק.

המחקר מצא כי קיים מתאם גבוה בין מדדי הסיכון החשבונאיים ובין סיכוני השוק, וכי שלושת המדדים החשבונאיים בעלי המתאם הגבוה ביותר לביתא המימונית היו שינוי ברווחים, תשלומי דיבידנד והשונות המשותפת של הרווחים. המדד החשבונאי בעל המתאם הנמוך ביותר היה מדד הנזילות. מכאן ניתן להסיק שמדדי הסיכון החשבונאיים גלומים במחיר השוק (המתבסס על סיכון השוק) וכן שמידע חשבונאחוזהזה היטב את סיכון השוק. מדדי הסיכון החשבונאיים עשויים להיות יעילים במיוחד כשאין מידע בנוגע לסיכון השוק (למשל כשמדובר בחברה פרטית הנסחרת לראשונה).

 דיווח כמותי על סיכוני שוק וניהולם בתקינה החשבונאית

הדיווח הכמותי על סיכוני שוק וניהולם, מידת האינפורמטיביות שלו והרלוונטיות למשתמשי הדוחות הכספיים נבחנו בספרות החשבונאית והמימונית. עיקר הדיון נסב במתכונת הדיווח על סיכוני שוק כפי שנקבעה בארה”ב במסגרת Financial Reporting Release No. 48 (FRR No. 48), המאפשר שימוש באחת משלוש שיטות חילופיות:

  • גילוי טבלאי (Tabular format) – הנכסים וההתחייבויות מוצגים לפי מקורות החשיפה השונים שלהם (בדומה למאזן הצמדה המוצג בדוח הדירקטוריון של חברות ישראליות ציבוריות).
  • מבחני רגישות – הצגת ההפסדים העלולים לנבוע מהתממשותם של תרחישים מסוימים אשר הוגדרו על ידי החברה במסגרת הכללים שנקבעו ב-FRR No. 48.
  • Value-at-Risk(VaR) – הערך בסיכון, ההפסד המקסימאלי הצפוי על פוזיציה מסוימת (שערי חליפין, ריבית, אינפלציה) בהינתן אופק תכנון מסוים (בדרך כלל יום אחד) ורווח בר סמך (הסתברות).

Linsmeier et al. (2002) טענו כי הדיווח הכמותי על החשיפה לסיכוני שוק, בכל אחת משלוש השיטות המותרות בארה”ב על פי FRR No. 48, מפחית את אי הודאות של המשקיעים ואת פיזור ההערכות שלהם לגבי השלכותיהם של שינויים עתידיים בשיעורי ריבית, שערי מט”ח ומחירי סחורות על החברה[2]. מאחר שאי הודאות של השוק באה לידי ביטוי בשינויים בנפח המסחר בעת התממשותם של שינויים כאלו, הרי שמתן הגיצפויצפוי למתן את התנודתיות בנפח המסחר. טענתם נתמכה בממצאים אמפיריים שאכן הצביעו על כך שבעקבות הגילוי חלה ירידה ברגישות נפחי המסחר של חברות שאינן מהתחום הפיננסי, למידע חדש על שינויי מחירים.

רלוונטיות הדיווח על חשיפה לסיכוני שוק נתמכה גם במחקרו של Rajgopal (1999), אשר מצא כי קיים קשר בין הדיווח של יצרני גז ונפט על חשיפה למחירי מוצרים אלו לבין רגישות מחירי מניותיהם לתנודות במחירים[3].

מאמרים אחרים בחנו את הגילוי במתכונת VaR, הניתן בעיקר על ידי גופים פיננסיים. Berkowitz and O’brien (2002) בחנו את הגילוי במתכונת VaR של שישה בנקים גדולים בארה”ב לגבי הפסדים אפשריים במסחר בני”ע, ומצאו כי ברוב הזמן ה-VaR היה גבוה (ושמרני), כלומר ההפסדים בפועל היו נמוכים מהחזוי. יחד עם זאת בתקופות חריגות במיוחד אירעו הפסדים גבוהים מה-VaR החזוי[4]. Jorion (2002) בחן אף הוא את גילוי ה-VaR בבנקים לגבי המסחר בני”ע ומצא כי קיים קשר בינו לבין שונות הרווחים ממסחר ברבעון שלאחר מכן, כלומר הדיווח רלוונטי ובעל ערך אינפורמטיבי[5]. מסקנה זו אוששה במחקר מאוחר יותר של .Liu et al (2004). מחקר זה מצא כי ל-VaR יכולת ניבוי לגבי מידת הסיכון של תיק ני”ע של הבנק ואף של הבנק כולו[6].

בארץ, בוצעה על ידי וייס ושוסט (2005) בחינה אמפירית של הגילוי שניתן בנוגע לחשיפה לסיכוני שוק ולהגנה מפניהם על ידי 12 חברות תעשייתיות הנסחרות במסגרת המעו”ף, וכן של היקף החשיפה וההגנה, כפי שניתן לאומדם על פי הגילוי[7]. מסקנות הבחינה היו כי הדיווח הכמותי הקיים (קרי, מאזן ההצמדה והגילוי בדבר פוזיציות בנגזרים) נותן תמונה חלקית לגבי חשיפות לסיכוני שוק וההגנות מפניהם, וזאת מאחר שאינו כולל גילוי כלשהו על החשיפה הנובעת מהשפעת שינויים בשערי חליפיןתזרימי מזומניםמנים עתידיים, וכן אינו כולל אינפורמציה על חשיפה הנובעת משינויים בשערי ריביות או במחירי סחורות.

[1] Beaver, W., P. Ketler, and M. Scholes. (1970). “The Association between Market Determined and Accounting Determined Risk Measures”. The Accounting Review (October), 654-682.

[2] Linsmeier, T., D. Thornton, M. Venkatachalam, and M. Welker. (2002). “The Effect of Mandated Market Risk Disclosures on Trading Volume Sensitivity to Interest Rate, Exchange Rate, and Commodity Price Movements”. The Accounting Review (April), 343-377.

[3] Rajgopal, S. (1999). “Early Evidence on the Informativeness of the SEC’s Market Risk Disclosures: The Case of Commodity Price Risk Exposure of Oil and Gas Producers”. The Accounting Review 74, 251-280.

[4] Berkowitz, J., and J. O’Brien. (2002). “How accurate are Value-at-Risk models at commercial banks?” Journal of Finance 57, 1093-1112

[5] Jorion, P. (2002). “How Informative Are Value-at-Risk Disclosures?”. The Accounting Review 77, 911–931.

[6] Liu, C., S. Ryan, and H. Tan. (2004). “How Banks’ Value-at-Risk Disclosures Predict their Total and Priced Risk: Effects of Bank Technical Sophistication and Learning over Time”. Review of Accounting Studies 9, 265-294

[7] וייס, ד., וא. שוסט. (2005). “חשיפות והגנות מפני סיכוני שוק – פרקטיקה ודיווח”, מכון קסירר למחקר בחשבונאות, אוניברסיטת ת”א