איכות הנתונים של השווי ההוגן צונחת

כתוצאה מהתמעטות עסקות נדל”ן בחו”ל, במיוחד במזרח אירופה, אנו צפויים לראות בדו”חות הקרובים תופעה מדאיגה של ירידה באיכות השווי ההוגן.

כעיקרון, כדי לאמוד שווי הוגן של נדל”ן להשקעה קיימת ב-IFRS היררכיה פנימית המעניקה עדיפות למחירים שוטפים בשוק פעיל לנדל”ן דומה. בהיעדר נתונים אלה יש להשתמש בנתונים של שוק פעיל לנדל”ן שונה תוך ביצוע התאמות במחירים שוטפים, או במחירים של נדל”ן דומה בשווקים פעילים פחות. העדיפות השנייה כוללת גם שימוש בערך נוכחי שמתבסס על מחירי שכירויות ושיעורי היוון בשוק.

הדרישה של ה-IFRS שלא להפסיק את יישום מודל השווי ההוגן מייצרת בנסיבות הנוכחיות קטגוריה שלישית של שווי הוגן; קטגוריה זו אינה מבוססת על השוואה למחירי עסקות אמת, אלא על הערכות על בסיס הערכות. היא כוללת, למשל, את גישת המחירים המוצעים (asking price), שצפויה להיות נפוצה מאוד; את גישת החילוץ, שמתבססת על כך שהבניינים ייבנו ויושכרו, ועוד מספר עצום של הנחות ואומדנים – כך שניתן לכנותה “מגדלים באוויר”.

בקטגוריה השלישית ניתן לכלול גם מדידה על בסיס שווי שימוש, כתוצאה מבדיקת ירידת ערך של פרויקטי נדל”ן שמהווים רכוש קבוע או השקעה לפי שיטת שווי מאזני. ירידת הערך במקרה זה נבחנת על פי הסכום בר ההשבה הגבוה מבין השניים – השווי ההוגן (בניכוי עלויות מכירה) או שווי השימוש, שהוא הערך הנוכחי של תזרים המזומנים החזוי.

שווי השימוש של פרויקט נדל”ן עצמאי שאינו מניב יתרונות סינרגטיים צריך להיות לכאורה זהה מבחינה תיאורטית לשוויו ההוגן. עם זאת, התבססות על תזרימי מזומנים חזויים – שדומה במהותה לשיטת החילוץ – היא “כביש עוקף” להיררכיית השווי ההוגן.

סנונית ראשונה לבעיית אומדני שווי הוגן ניתן למצוא בדו”חות השנתיים של יורופורט, שהנכס העיקרי שלה הוא קרקע באוקראינה שנרכשה לפני כשנה בעלות של כ-67 מיליון שקל, לצורך הקמת פרויקט נדל”ן רחב היקף. בעקבות הירידה החדה בכמות העסקות בשוק האוקראיני נאמד השווי ההוגן של הקרקע על בסיס מחירים מוצעים, והוכרה ירידת ערך של כ-20 מיליון שקל בסוף 2008. נקודה מרתקת לא פחות היא החלטתה של יורופורט שלא לאמוד את הסכום בר ההשבה על פי שווי שימוש, מתוך תפישה כי מידת המהימנות במקרה כזה נמוכה יותר.

קשה שלא להשוות את התופעה לתהליך שקדם לנפילת הבנקים להשקעות בארה”ב, שכלל הידרדרות בקטגוריות השווי ההוגן המקבילות של נכסים פיננסיים (מ-“1 level” ל-“2 level” ואף ל-“3 level”), על רקע היעלמותם והידלדלותם של השווקים הפעילים.

לתופעה זו אין פתרון קסם, אך חשוב להתמודד עמה באמצעות גילוי מפורט על השווי ההוגן שיערוך הבחנה בין הרמות השונות, ויספק ניתוחי רגישות בנוגע לקטגוריה השלישית. מידע חשוב זה יכול לשמש את המשקיעים כאינדיקציה לחוזקה של הפירמה, בין היתר באמצעות השוואה בין הערך ופוטנציאל ההשתנות של הנכסים בקטגוריה זו לבין ההון העצמי.

–