המהלך ששינה פלאים את התשואה להון של הפניקס חושף את חוסר השקיפות בביטוח

הראל והפניקס השתמשו במהלך חשבונאי ששיפר את התשואה להון ב–2015 והגדיל את ההון העצמי ■ זהו מהלך דיווחי טכני שיש להתעלם ממנו בחישוב השווי, שחושף חוסר עקביות משמעותית בחישוב של ההתחייבויות הביטוחיות

במסגרת מצגת שפירסמה השבוע הפניקס למשקיעים, היא דיווחה כי התשואה להון ב-2015 הסתכמה ב-9% בהשוואה ל-12% בשנה שעברה. עם זאת, בנטרול שינוי מדיניות חשבונאית שהוביל לשערוך הנדל”ן בשימוש עצמי (רכוש קבוע), שלו משמעות דיווחית בלבד, התשואה להון של הפניקס ב-2015 היתה 6% בלבד – כמחצית מהתשואה להון בשנה שעברה, שהיתה 12%.

הרקע למהלך החשבונאי הוא כי 2015 לא הייתה פשוטה עבור מגזר הביטוח – לא רק  בגלל הירידה בתשואות בשוק ההון ביחס לשנים קודמות, אלא במידה רבה לאור הוראות רגולטוריות חדשות שהגדילו משמעותית את ההתחייבויות הביטוחיות בגין ביטוחי חיים ובריאות.

מצב דברים זה הביא ככל הנראה את הפניקס, בדומה למהלך שביצעה הראל ברבעון השלישי של 2015, להשתמש בפעלול חשבונאי בדמות שינוי מדיניות של מדידת הנדל”ן שבשימושן העצמי (רכוש קבוע).

הקסם הושג כתוצאה משילוב נדיר בין שלושה אלמנטים שחברו זה לזה: שינוי מדיניות חשבונאית ממודל העלות למודל הערכה מחדש, טיפול מיוחד שקיים בשינוי מדיניות חשבונאית כזו שלפיו היישום הוא מכאן ואילך ולא למפרע והעובדה ששוק ההון מתייחס לתשואה להון של חברות הביטוח על בסיס הרווח הכולל ולא הרווח הנקי.

במסגרת הרווח הכולל שלה ל–2015 כללה הפניקס שערוך של הרכוש הרבוע בסך של 163 מיליון שקל (119 מיליון שקל אחרי מס). עיקר השערוך נבע מבית הוורד שבדרך השלום בגבעתיים, שערכו בספרים לפי שיטת העלות המופחתת לתום ספטמבר 2015 היה 149 מיליון שקל בעוד שלפי הערכת השמאי, השווי ההוגן שלו לתום 2015 הוא כפליים – 302 מיליון שקל.

פעולה דומה ביצעה הראל כבר בדו”חות הרבעון השלישי של 2015. הרווח הכולל של הראל ב–2015 הסתכם ב-381 מיליון שקל, כאשר מתוכו 108 מיליון שקל נבע משערוך הנדל”ן המשמש רכוש קבוע (170 מיליון שקל לפני מס). מאחר שבהתאם לסולבנסי 2 ההסתכלות היא על המאזן בערכים כלכליים – המשמעות המעשית של המהלך בשתי החברות היא דיווחית בלבד.

חשוב להדגיש כי שינוי מדיניות חשבונאית אינו טריוויאלי בחשבונאות ונטל ההוכחה הוא כי המדיניות החדשה רלוונטית יותר ומספיק מהימנה. הפניקס והראל מנמקות את המעבר ממודל העלות המופחתת למודל ההערכה מחדש בכך שהמדידה על בסיס השווי ההוגן מהווה להערכתן בסיס רלוונטי יותר לשווי הנכסים וההון העצמי שלהן מאשר בסיס העלות.

מדידת ביצועים מטעה

להבדיל מהמקרה של נדל”ן להשקעה, העליונות של מודל הערכה מחדש ברכוש קבוע על מודל העלות המופחתת אינה כה ברורה. הסיבה לכך היא שהרכוש הקבוע משמש את העסק. ניתן להמחיש זאת דרך משפחה שיש לה שתי דירות זהות – באחת היא מתגוררת (רכוש קבוע) ואת השנייה היא משכירה (נדל”ן להשקעה).

במקרה של עליית/ירידת ערך, רק הדירה השנייה משפיעה על התוצאות כי את הראשונה צריך להמשיך להחזיק. בעבר רשות ניירות ערך אפילו איפשרה לגרנית הכרמל, שבחרה במודל הערכה מחדש לגבי קרקעות שבבעלותה, ב-2008 עם המעבר ל–IFRS לחזור למודל העלות שנה לאחר מכן.

ניתן לראות זאת היטב גם מהזווית של הערכת שווי: מאחר שהרכוש הקבוע משמש את הפעילות, הרי שהשווי ההוגן שלו – לרבות הפער שבינו לבין העלות המופחתת – אינו רלוונטי להערכת השווי כלל. הסיבה לכך היא שכאשר מבנה ההנהלה הוא בבעלות נחסך רישום של תזרימים בגין דמי שכירות בערכי שוק – שערכם הנוכחי צריך להיות זהה לשווי ההוגן. כלומר, גם אם המשפחה תמכור את הדירה הראשונה היא תידרש לרכוש או לשכור דירה חלופית בסטנדרט דומה.

גם כאשר השווי ההוגן של הרכוש הקבוע נמוך יותר מערכו בספרים לא אמורה להיות לכך השפעה על השווי – כמו באל על, שבה השווי ההוגן של מטוסיה נמוך מערכם בספרים או בחברות הסלולר שהשווי ההוגן של תשתיות התקשורת שלהן נמוך מערכן בספרים.

קושי זה הוביל את IFRS בעבר הרחוק יחסית לאפשר את אימוץ מודל ההערכה מחדש, שאינו קיים ב–USGAAP. בהתאם למודל הערכה מחדש – להבדיל ממודל השווי ההוגן – לא מתבצעת הערכת שווי מדי תאריך מאזן, אלא מדי מספר תקופות, כדי לוודא שהיתרה אינה שונה באופן מהותי מהשווי ההוגן. בין שערוך אחד למשנהו הטיפול דומה לשיטת העלות המופחתת.

מדובר במודל מוזר, שזוקף את השערוכים לקרן הונית שלא מופשרת לדוח רווח והפסד, אך מנגד רושם הוצאות פחת בדו”ח רווח והפסד לפי הערך המשוערך. ניתן לייחס את הרציונל לתפיסת שימור הון, שלפיה מדידת הביצועים לא צריכה לכלול את עליית הערך של הרכוש הקבוע שכשלעצמה לא מעידה על שיפור בכושר בייצור או אספקת השירות.

הבעיה היא שעם השנים התפתח המושג רווח כולל אחר (OCI), שמייצג רווחים והפסדים שלא נכללים בדו”ח רווח והפסד ויכול להיות שיכללו בעתיד, כדוגמת נכסים פיננסיים זמינים למכירה, הפרשי תרגום מטבע, ורווחים/הפסדים אקטואריים. עם זאת, קרן הערכה מחדש אינה באמת במהותה רווח כולל, להבדיל מיתר שורת הפריטים שנכללת ברווח הכולל האחר. מסיבה זאת, קיים קושי תיאורטי לקבל חלוקת רכוש קבוע באמצעות דיווידנד בעין, כאשר לא קיימים מספיק רווחים ראויים לחלוקה, כפי שייתכן שקרה למשל במגה בעבר בעת הפרדת הנדל”ן שלה.

הכדאיות הדיווחית של המהלך מבחינת חברות הביטוח נוצרת כתוצאה מחיבור בין שני מרכיבים חשובים נוספים: האחד הוא הטיפול החשבונאי המיוחד בשינוי מדיניות ממודל עלות למודל הערכה מחדש. בעוד ששינוי מדיניות חשבונאית בדרך כלל מתבצע כיישום למפרע, הרי שבמקרה ספציפי זה, מטעמי נוחות הוא מטופל כהערכה מחדש — כלומר מכאן ואילך. ללא טיפול חשבונאי זה, עיקר הגידול כתוצאה מהערכה מחדש היה נזקף לאחור לתקופות קודמות.

הרכיב השני נובע מההתייחסות של שוק ההון לרווח הכולל כמדד רווח ללא הבחנה בין רכיביו השונים, שהיא בעייתית מאוד במקרה זה. לצורך המחשה, ככל שלבנקים היה מתאפשר ליישם את מודל הערכה מחדש – מה שלא מתאפשר מאחר שהוא אינו מותר ב–USGAAP – הרי שבהתעלם מדרישות ההון, המהלך לא היה כדאי להם דיווחית שהרי הוא מגדיל את הוצאות הפחת, ומקטין תשואה להון שנמדדת לפי הרווח הנקי ולא הרווח הכולל. צריך לזכור שקיים הבדל מהותי בין הלימות ההון של הבנקים לפי באזל שמבוסס על הון חשבונאי לבין הלימות ההון לפי סולבנסי 2, שמבוססת על מאזן כלכלי בכל מקרה.

חוסר אחידות משווע

ואולם מעבר לכך, המהלך החשבונאי הלולייני של הפניקס והראל חושף בעיה מטרידה יותר, והיא היעדר אחידות משווע בין חברות הביטוח השונות במדיניות החשבונאית של חישוב ההתחייבות בגין בדיקת נאותות/הלימות עתודות הביטוח, שמכונה LAT (Liability (Adequacy Test. חברות הביטוח נדרשות לבדוק באופן שוטף כי הפרמיות המתקבלות אינן מספיקות לכיסוי התביעות הצפויות בניכוי העתודות הביטוחיות למועד החישוב ולרשום הפרשה מיוחדת בגין החוסר.

לצורך הבדיקה, מוסיפות חברות הביטוח את הפער לשווי ההוגן ביחס לשווי בספרים של נכסים לא סחירים. השאלה היא אם במסגרת הנכסים הלא סחירים צריך להביא בחשבון גם רכוש קבוע, שכאמור עודף השווי שלו לא צריך תפישתית להיכלל במדידת הביצועים.

במילים אחרות ולצורך המחשת הבעיה – האם עליית הערך של הרכוש הקבוע תסייע לחברת הביטוח לעמוד בתשלומים למבוטחים בגין הארכת תוחלת החיים למשל – שאמורה להיכלל במסגרת התחייבות ה- LAT, כאשר נקודת המוצא של הדו”חות הכספיים היא הנחת עסק חי?.

בהקשר של שינוי המדיניות, מדווחת הראל כי בעקבות השינוי היא הגדילה במקביל את ההתחייבות בגין ה-LAT בביטוחי חיים כנגד רישום הוצאה בסך של 98 מיליון שקל לפני מס ו–61 מיליון שקל בניכוי מס. מגילוי זה ניתן להבין כי הראל נקטה עד כה מדיניות פחות שמרנית מהפניקס בכך שהביאה בחשבון לא רק אפסייד בנכסים פיננסיים לא סחירים, אלא גם אפסייד ברכוש הקבוע.

נראה כי מדיניות חשבונאית שמנטרלת את האפסייד ברכוש הקבוע מה-LAT היא בעייתית לעניין משמעות שווי הוגן של רכוש קבוע. אך נדמה שהבעיה הגדולה יותר היא חוסר אחידות משווע בחישוב ה-LAT, שנחשף בזכותו. חוסר האחידות הזה מלמד כי ההון החשבונאי בין חברות הביטוח השונות לא ניתן להשוואה וככל הנראה יש לו גם השפעה על חישוב של הערך הגלום (EV). ייתכן שחוסר אחידות זה, שנמצא בליבת העסקים של חברות הביטוח ולא ניתן לו כל גילוי בדו”חותיהן הכספיים, קיים גם בחברות ביטוח אחרות.

התאמת בונוסים

אם נחזור למהלך החשבונאי עצמו, הרי אמנם שערוך רכוש קבוע אפשרי ליישום ב–IFRS, אך לאור הייחודיות הרבה שלו, השילוב המיוחד שנוצר בין הנסיבות יכול להטעות על רקע העובדה שתשואה להון של חברות הביטוח נמדדת על פי הרווח הכולל ולא לפי הרווח הנקי. נושא זה יכול להיות גם רגיש במיוחד לאור העובדה כי התשואה להון בחברות הביטוח היא מרכיב חשוב לגבי התגמול המשתנה, שעדיין רלבנטי בחלק מהמקרים. כך למשל, בהראל, שבה בתום 2015 סיימו כהונתם שני מנכ”לים משותפים, אם התשואה להון נמוכה מ–7% תשלום המענקים מופחת.

המהלך החשבונאי שהגדיל באופן מיידי את ההון עצמי הוא בעל פוטנציאל הטעיה נוספת מבחינת המשקיעים – הסיבה לכל היא שמניות חברות הביטוח מתומחרות לעתים קרובות על בסיס מכפיל הון. לכן, חשוב להסביר למשקיעים כי מעבר לצורך בנטרול ההשפעה מהתשואה להון, המהלך הדיווחי לא אמור להשפיע על השווי ההוגן של מניות חברות הביטוח ולא על הערך הגלום שלהן.