מדוע גדל ההון העצמי של קרנות ההון סיכון

לפי ה-IFRS יש למדוד השקעות על פי שווי הוגן

ענף קרנות ההון הסיכון עובר באחרונה, בשקט יחסי, מהפכה דיווחית של ממש. עד כה, בהתאם לכללים בישראל מדדו קרנות הון הסיכון את השקעותיהן על בסיס עלותן – בניכוי ירידת ערך שאינה נושאת אופי זמני. לפי ה-IFRS, לעומת זאת, יש למדוד את אותן השקעות על פי שווי הוגן תוך זקיפת ההפרשים לדו”ח רווח והפסד.

המעבר לשווי הוגן מגדיל בדרך כלל את ההון העצמי ואת הרווח: השווי ההוגן כבסיס מדידה אמור להיות גבוה מעלות ההשקעה, שממנה בכל מקרה היתה מנוכה ירידת ערך לפי הצורך. הנתונים בשטח אכן מלמדים כי בעקבות אימוץ ה-IFRS גדל ההון העצמי המצרפי של חמש קרנות ההון הסיכון הציבוריות הישראליות הבולטות מכ-375 מיליון שקל לכ-519 מיליון שקל, גידול של 40%כמעט.

התפישה של ה-IFRS לטיפול בהשקעות של קרנות הון סיכון מבוססת על אופי הפעילות הייחודי, ובכלל זה הניהול הקבוצתי של ההשקעות. מאפיין הפעילות הבולט, לפיו הקרנות מממשות את השקעותיהן עם הבשלתן ולא מנהלות אותן במטרה למשוך בעתיד דיווידנדים , הוביל גם את ה-IFRS שלא לדרוש את היישום של שיטת השווי המאזני המקובלת לגבי השקעות שמקנות השפעה מהותית. לקביעה זו משמעות גדולה לאור השווי המאזני האפסי של השקעות הון סיכון, שנובע מרישום הוצאות מחקר גדולות, ועומד בדרך כלל בסתירה לשוויין ההוגן.

כפועל יוצא, טכניקות הערכת השווי כוללות התבססות על עסקות אחרונות בתנאי שוק, גיוסים אחרונים, הסתמכות על מכשירים אחרים דומים ואף שימוש במודל ערך נוכחי של תזרימי מזומנים. יש לציין כי ההנחה היא שלאור ההתנהלות העסקית בתעשייה זו, המידע על השווי ההוגן במקרים רבים זמין או ניתן להשגה.

אחת האינדיקציות לרמת האמון של המשקיעים באומדני השווי ההוגן היא מכפיל ההון, כלומר היחס בין שווי השוק של המניות להון העצמי החשבונאי. ברמה תיאורטית ניתן לצפות כי מכפיל ההון של קרנות הון הסיכון יהיה גדול מ-1 בכל מועד, שהרי השווי ההוגן החשבונאי צריך לשקף מנקודת ראות אובייקטיווית את כל הציפיות לעתיד ויותר מכך: החשבונאות עדיין אינה מתמחרת את פרמיית הניהול של הקרנות.

הממצאים בשטח מלמדים על תופעה בולטת: מכפיל ההון המצרפי של קרנות הון הסיכון ירד מ-1.05 ל-0.71 מאז סוף הרבעון הראשון של 2007. בנטרול הירידה במדד ת”א 100 בתקופה המקבילה (6.7%), מדובר בצניחה של כמעט 30%. זהו נתון מעורר דאגה בהתחשב בעובדה שהחישובים לשנה הקודמת מתבססים גם הם על נתוני שווי הוגן. על אף שקרנות הון הסיכון ציבוריות בישראל אינן מדגם מייצג מספיק מבחינת היקפים כספיים, חשוב לציין כי הן מקיפות השקעות בתחומים מגוונים כגון: תקשורת, תוכנה, אלקטרוניקה, אינטרנט, מדעי החיים ומכשור רפואי.

רמת האמון הנמוכה של המשקיעים, ששומרים על מרווח ביטחון (“דיסקאונט”) גדול יחסית על ההון העצמי, מלמדת ככל הנראה כי המשקיעים חוששים מהפסדים קיימים שעוד לא הוכרו ומכך שהגיוסים הבאים של הקרנות יתבססו על שווי נמוך בהרבה.