בועת הרכב: המחירון של לוי יצחק מנותק מהשוק האמיתי

חברת הליסינג אלבר מדווחת בעקביות על הפסד גולמי ממכירת כלי רכב משומשים ■ הדבר מצביע לכאורה על רישום חסר של הוצאות פחת, שמשמעותו ניפוח ההון העצמי ■ על רקע ההצפה בשוק, קיים חשש שמחירון לוי יצחק גבוה ב-12%-15% בממוצע מהשווי של עסקות בשוק הרכב

ההתרחבות המואצת של שוק הרכב, שכוללת הצפה בכלי רכב חדשים בשנתיים האחרונות, מעלה את החשש שמחירי המחירונים של המכוניות המשומשות לא מצליחים להדביק את נתוני השוק. למצב דברים זה יש השלכות ישירות על ניפוח ההון העצמי של חברות הליסינג וההשכרה, שפועלות ברמת מינוף גבוהה מאוד מצד אחד, ועל חישוב מוטה כלפי מעלה של הביטחונות, שיוצר חשש מבועת אשראי מצד שני. הצפת השוק בכלי רכב חדשים נובעת, בין השאר, מ”דחיפת” אשראי צרכני על ידי גופים פיננסיים לאור הריבית הנמוכה שמאפשרת להם לגייס מקורות בעלות אפסית.

החשש מתאבון מוגבר לסיכון, כמו גם אינדיקציות לעלייה ברמת הסיכון של חברות הליסינג, הובילו את בנק ישראל לפרסם בתחילת החודש הוראה הדורשת מהבנקים וחברות כרטיסי האשראי לבחון תרחישים של ירידה בשווי הביטחונות של כלי רכב פרטיים, ובהתאם — את הצורך בעדכון מדיניות מתן האשראי לענף, כמו גם את הצורך בהתאמת ההפרשה הקבוצתית לחובות מסופקים בגינו.

עוד המליץ בנק ישראל לקבוע יחס LTV (הלוואה לשווי בטוחה) מקסימלי של 60% בגין הלוואות לחברות הליסינג. הקשחה ברוח זאת מצד הבנקים, שייתכן כי תגרור אחריה דרישה מקבילה של מחזיקי האג”ח, עשויה לאלץ את חברות הליסינג (שמרבית כלי הרכב שלהן משועבדים למלווים) להקטין את ציי כלי הרכב שלהן ולהוביל לגידול נוסף בהיצע המכוניות המשומשות.

למרות ההתפתחויות הטכנולוגיות, מחירון הרכב המוביל בישראל, מסיבות היסטוריות בעיקרן, הוא של לוי יצחק — ועליו מתבססות גם חברות הליסינג בחישוב הוצאות הפחת שלהן. בקרה טובה לנאותות הוצאות הפחת בדו”חות חברות הליסינג, היא ניתוח הרווח הגולמי שלהן ממכירת כלי הרכב המשומשים. ככלל מבחינה חשבונאית, יש לצפות לשיעור רווח גולמי חיובי נמוך יחסית ממכירות אלה, כך שכל תוצאה אחרת מעידה לכאורה על בעייתיות באומדני הפחת.

אומדן קריטי

מבחינה חשבונאית, הוצאות הפחת של רכוש קבוע מחושבות על ידי חיסור ערך השייר שלו מעלות הרכישה והפחתה של ההפרש על פני אורך החיים השימושיים הצפוי שלו. כשמדובר ברכב ליסינג תפעולי טיפוסי, הרי שההפחתה היא על פני תקופת הסכם החכירה, שלוש שנים, ולכן האומדן המשמעותי הוא רק לגבי ערך השייר.

ערך השייר מוגדר כאומדן הסכום שניתן לקבל בעת מימוש הנכס במצבו בתום חייו השימושיים, בניכוי עלויות מכירה. כלומר, ערך השייר של מאזדה 3 ביום רכישתה נאמד על ידי בחינת המחיר שבו היתה נמכרת כיום במצבה הצפוי בתום שלוש שנים — כלומר, כולל הנחות ק”מ וליסינג. זהו מודל נוח יחסית ליישום, כשמבחינה כלכלית ערך השייר אמור לשקף מיידית כניסה מאסיבית של כלי רכב חדשים.

ערך השייר הוא אפוא האומדן הקריטי בחברות הליסינג, שלאור רמת המינוף הגבוהה שלהן לכל שינוי קל בעלות המופחתת עלולות להיות השלכות עסקיות שליליות כבדות משקל. ניתן להמחיש את עוצמת הרגישות למשל באלבר, שיתרת ההון העצמי שלה נכון לתום מארס היתה כ–442 מיליון שקל בלבד, שמממנת מאזן כולל של 3.73 מיליארד שקל, שמתוכו העלות המופחתת של כלי הרכב להשכרה והחכרה הגיעה לכ–2.6 מיליארד שקל. די לציין כי שינוי של אחוזים בודדים בערך השייר, עשוי לגרום להפרת אמות מידה פיננסיות והעמדת אג”ח בכ–1.5 מיליארד שקל לפירעון מיידי.

שיעור הוצאות הפחת המקובל בתחום הוא 12%–16% בשנה בממוצע, על בסיס קבוצות הומוגניות של כלי רכב — כך שהערך של הנכס בספרים לקראת מכירתו, במועד העברתו למלאי הוא 52%–64% מעלותו המקורית מבחינת חברת הליסינג. צריך להביא בחשבון כי מחיר הקנייה של חברות הליסינג נמוך בכ–10% ואף יותר מכך מזה של קונה רגיל, דבר שמוביל לצמצום הוצאות הפחת מבחינתן. לכיוון ההפוך מושכת העובדה שהרכב מליסינג: לרכב כזה קיימת הפחתה קבועה במחירון של לוי יצחק — מרבית הסכמי הליסינג התפעולי הם לחברה לשימוש עובד ספציפי — כך ששיעור ההפחתה הנקובה בגין רכיב זה הוא כ–12%.

לפי הדרישות של ה–IFRS, אומדן אורך החיים השימושיים ואומדן ערך השייר נדרשים להתעדכן בהתאם לצורך לפחות אחת לשנה. לפני כניסת ה–IFRS היתה הסתייגות מעדכון אומדנים לאור החשש שהדבר יוביל לתיקון טעות — ככל שלא ניתן יהיה להצביע על שינוי ברור בנסיבות שלא היה ניתן לזיהוי קודם לכן. חשש זה גרם לכך שחברות “נתקעו” עם אומדני פחת ישנים, בעיקר לגבי אורך חיים של נדל”ן של 25 שנה במקום 50, כתוצאה מכך עם נכסים בשימוש שכבר הופחתו במלואם.

כפועל יוצא, מצופה מערך השייר של כלי הרכב בתום שלוש שנים לאחר ההפחתה בגינו לשקף את מחיר המכירה בניכוי עלויות מכירה. באופן כללי, אם נניח כי עלויות המכירה של המכונית המשומשת הן בממוצע 4%, ניתן לומר כי שיעור הרווח הגולמי ממכירת מכוניות בחברות הליסינג, שמתקרב ל–4%, מעיד על אומדני פחת נאותים כאמור.

לצורך המחשה, נניח כי עלות הרכב מבחינת חברת הליסינג היתה 100 אלף שקל וכי הוצאות הפחת השנתיות היו 15 אלף שקל, כך שהיתרה שהועברה למלאי הגיעה בתום שלוש שנות שימוש ל–55 אלף שקל. בהתאם, מצופה מחברת הליסינג, ככל שביצעה במידת הצורך עדכון של אומדני הפחת שלה, שתצליח למכור את הרכב בכ–57 אלף שקל (55*1.04), לאחר הכללת הוצאות המכירה. יש לציין כי במכירות לסוחרי רכב שיעור הרווח הגולמי עשוי להיות נמוך יותר על חשבון חיסכון בעלויות מכירה, כך שקיים ביניהם טרייד־אוף.

סבסוד צולב?

בדיקה מעניינת של שיעור הרווח הגולמי ממכירת כלי רכב משומשים ניתן לבצע בדו”חות אלבר, שניתן להתייחס אליה כמובילת שוק ואף הגדירה עצמה בעבר “מגה־דילר” ו”סופרמרקט” של כלי רכב. הבדיקה מתעלמת מסבסוד צולב אפשרי, לאור פעילות הטרייד־אין כשהרווחיות הגולמית שלה באלבר הגיעה לכ–22% ו–25% ב–2015 ו–2016 בהתאמה.

בשאר חברות הליסינג המדווחות — אוויס (יו.טי.אס, קרדן רכב לשעבר), קרסו מוטורס אלדן וכן במידע על שלמה רכב שניתן במסגרת דוחות קבוצת שלמה שמדווחים לציבור — הרווחיות ממכירות כלי רכב משומשים “מעורבבת” עם מכירות רכב 0 ק”מ, כך שלא ניתן לבחון את הרווחיות הגולמית של מכירת המשומשות בלבד בדו”חותיהן הכספיים.

הדו”חות הרבעוניים של אלבר מתחילת 2016 מראים בעקביות  הפסד גולמי ממכירת כלי רכב משומשים. השיא היה ברבעון הרביעי של 2016 שבו שיעור ההפסד הגולמי הגיע ל–10% — לאחר שברבעון השלישי של 2016 היא ביצעה, לפי דיווחיה, שינוי אומדן שהוביל להגדלת הוצאות הפחת בכ–3 מיליון שקל ולטשטוש ההפסד הגולמי. להבדיל משלושת הרבעונים הראשונים, לרבעון הרביעי אין דו”חות נפרדים. בלי להיכנס לגורמים להפסד החריג ולשאלות של נאותות הדיווחים בעבר, על כל המשתמע מכך, הפסד זה נחבא בתוך הפסד גולמי שנתי של 3.2% ב–2016.

חשוב להדגיש כי מעבר לכך, אלבר לא דיווחה בשנים האחרונות על שינוי אומדן מעבר לטווחים המקובלים, דבר שאינו טריוויאלי לאור הצפת השוק בכלי רכב חדשים. בהקשר זה, עולה השאלה האם לא נדרש לשפר את הגילוי בדו”חות הכספיים — שהרי לשינויים בתוך “מנעד” הפחת הזה עשויות להיות השלכות משמעותיות.

הפערים שמתקבלים ביחס למחירון בדו”חות של חברות הליסינג לא מביאים בחשבון את ההערכות שלצורך חישוב הוצאות הפחת הן מנכות ממחיר המחירון — מעבר להפחתות המקובלות — עוד כ–5% בממוצע. כלומר, המכירות שלהן בפועל נמוכות מהמחירון. בנוסף, הפער מתעצם ככל שבוחנים את מחירי המחירון במונחים של שווי הוגן. הסיבה לכך היא שההגדרה של שווי הוגן לא צריכה להביא בחשבון את המרכיב של מחיר המכירה, שנובע גם מהמוניטין שהקונים הפוטנציאלים מייחסים לחברת הליסינג — שעומדת חברה רצינית מאחורי המכירה — מה גם שניתנת להם בדרך כלל תקופת אחריות ובמקרים מסוימים אופציה למכירה בחזרה ואפילו להחזרת הרכב. למרווח המסחרי הזה תורמת גם המיומנות הגבוהה של חברות הליסינג במכירת כלי הרכב, לרבות בתיקון ובניקוי (“ריח של חדש”) והפריסה הארצית.

עמוק מתחת למחירון

בחישוב פשטני וגס, ובהתעלם מחשש לסבסוד צולב עם עסקות הטרייד־אין, ובהנחה שהמרווח המסחרי שצריך לנטרל ממחיר המכירה הוא אחוזים בודדים, החשש הוא שעל בסיס נתוני דו”חות אלבר, שמשקפים פער של כ–6% (הפסד גולמי של 2% בתוספת עלויות מכירה של 4%), בתוספת הניכוי מתחת למחיר המחירון (כ–5%) — יוצא כי מחירי מכירה בידי מוכרים פרטיים בשוק בפועל נמוכים בטווח של 12%–15% ממחיר המחירון.

בלי להיכנס לאיכות המתודולוגיה המשמשת את מחירוני הרכב, ובראשם לוי יצחק, ולחוסר השקיפות בתחום, הקושי מתחדד במיוחד על רקע הדומיננטיות של מחירון לוי יצחק — שמשמש נקודת מוצא לתמחור עסקות. כלומר, המשא ומתן מתנהל על גובה ההנחה מהמחירון, באופן שייתכן כי הוא כשלעצמו מושך כלפי מעלה את המחירים בשוק.

מעבר לתלות האדירה של חברות הליסינג במחירון לוי יצחק, צריך לזכור כי למחירון מלאכותי יש השלכות משקיות רוחביות כבדות משקל, כמו לגבי תמחור מעוות כלפי מעלה של פוליסות ביטוח לנהגים. לאור בעיית “השמיכה הקצרה”, דווקא סגירת הפרצה רק בצד של המימון הבנקאי מעלה חשש כי בועת האשראי לכאורה תועמס על מחזיקי האג”ח, ששווי הביטחונות שלהם בחלק מהמקרים מבוסס על המחיר המלא של לוי יצחק, אפילו ללא ההפחתות המקובלות.

מעבר לצורך בשיפור מיידי של השקיפות במידע עליו מדווחות יתר חברות הליסינג לציבור – לרבות בהבחנה הכה חיונית בין הרווח הגולמי ממכירת כלי רכב חדשים 0 ק”מ לבין הרווח הגולמי ממכירת כלי רכב משומשים – נראה שהנסיבות הנוכחיות כמו גם ההשלכות הפוטנציאליות המדאיגות שלהן מצריכות בדיקה רגולטורית רחבת היקף.