7 בנובמבר, 2022
השלכות עליית הריבית על הערכות שווי ותמחור ני”ע בענפים השונים זה נושא משמעותי מאד בימים אלו, מה גם שאנחנו בתחילת חודש פרסום הדוחות הכספיים של הרבעון השלישי. בראיה חשבונאית לעליית הריבית יש השלכות ישירות לא מעטות. ראשית יש השפעה לגבי נכסים שנמדדים לפי שווי הוגן – לגבי נכסים סחירים זה ברור אבל האתגר הוא במדידת השווי ההוגן של נכסים לא סחירים כמו השקעות במניות ונדלן להשקעה. גם הצד של מדידת התחייבויות אקטואריות יושפע אם כי בכיוון ההפוך, לאור עליית עקום הריבית של האגח הקונצרניות באיכות גבוהה – שוק עמוק. מן הסתם תהיה לכך השפעה חיובית בדוחות הרבעון השלישי של חברות ביטוח וחברות וותיקות, לרבות חברות ממשלתיות שיש להן התחייבות אקטוארית משמעותית כמו חברת החשמל ובנק לאומי. גם קרנות הפנסיה הוותיקות יושפעו מכך.
מעבר לכך, עליית הריבית עלולה להשפיע משמעותית על הדוחות הכספיים כי היא סימן לירידת ערך. לכאורה מבחינה חשבונאית אפשר לכאורה לדלג על ביצוע הערכת שווי ככל שניתן להניח את הדעת שלא צפויה השפעה על השווי או לחלופין ניתן לבצע מבחן רגישות על בסיס הערכת שווי אחרונה שנעשתה והייתה גבוהה משמעותית מהערך בספרים. אבל מנגד ניתן להבין שהפרסום האחרון של רשות ניע שעמדתה נוקשה יחסית בנושא, מה שבדרך כלל אמור להוביל לביצוע הערכת שווי לרכוש קבוע ומוניטין, גם בדוחות הרבעון השלישי דבר שיכול במקרים מסוימים להוביל גם לרישום של הפסדים כבדים.
קשר אמנם פחות ישיר הוא נושא ההפרשות להפסדי האשראי – היה לנו מפגש בשנה שעברה בנושא המודל של ה- CECL אותו מיישמים הבנקים. מודל זה הוא צופה פני עתיד ולכאורה צריך לשקף את החשש מכניסה למיתון, עומס שירות החוב וגם ירידה בשווי בטוחות. הנקודה המרכזית בהקשר זה היא כי עליית הריבית לא נובעת רק מהעלייה במחיר הכסף – כמו גם עקום התשואות חסרות הסיכון, אלא גם מעלייה במרווחים – מה שלכאורה מצביע על סיכון אשראי גבוה יותר. האינטואיציה היא שעליה משמעותית בריביות עלולה להביא להאטה, לעומס חוב גבוה יותר ולשיעורי כשל גבוהים יותר. כלומר, הבנקים מרוויחים אמנם ישירות מעליית הריבית, אבל לכאורה הצד המקזז צריך להיות בנושא ההפרשות להפסדי אשראי. אבל לבינתיים לפי מה שמסתמן בישראל לא נראה בדוחות הקרובים גידול דרמטי. חייב להגיד שלי זה קצת מוזר כי הרי זאת מטרת המודל החשבונאי החדש ועשינו על כך דיון.
כשאנחנו מדברים על הערכות שווי אז אחת הנקודות המרכזיות שעומדות כאן היום לדיון היא ההבחנה בין ריבית נומינלית לבין ריבית ריאלית. אנו עדים לעליה משמעותית בריבית הנומינאלית ולעליה קטנה יותר בריבית הריאלית. סביר להניח שהערכות השווי בכל הענפים יושפעו מנושא הריבית, אבל יש תחומי פעילות שבהם ההשפעה תהיה נמוכה יותר בגלל הצמדה חוזית למדד בחוזים קיימים ואולי גם קורלציה בין המדד לבין מחירי המכירה החדשים וזה תלוי ענף.
כזכור בעבר הערכות השווי היו מבוססות על ריבית ריאלית לאור הסערה האינפלציונית של שנות ה- 80 אבל כיום הן עובדות לפי ריבית נומינלית ולכן עולה השאלה עד כמה הפעילות עצמה היא צמודת מדד. כעקרון בראיה של הערכות שווי ההשפעה תהיה בעיקר על תחומים שהם לא קורלטיביים למדד. בהקשר זה, ניתן להגיד בגדול שענף הנדלן המניב כן צמוד לאור ההצמדה למדד של חוזי השכירות וקורלציה למדד בחוזים חדשים וגם המערכת הבנקאית היא בעיקרה צמודת מדד. קורלציה למדד אני מניח שיש גם בתעשיית המזון למשל. שאלה מעניינת בהקשר זה היא לגבי ענף הנדל”ן היזמי.
מקרה פרטי ומעניין מאד של הערכות השווי הן הערכות השמאי לגבי הנדל”ן המניב – ריבית ההיוון ירדה רגע לפני תחילת משבר הקורונה ועשינו על זה דיון מסודר בזמן אמת בפורום. בהקשר של משבר הקורונה, שגשוג ההי טק בקורונה הפחית את הבעיה אבל יש חשש עכשיו מהיפוך מגמה בעקבות הצמצומים בהיי טק. נכון לעכשיו ממה שאני מבין אין עדויות להתאמות שכר דירה בחוזי חדשים לרבות בחילופי שכירויות.
מצד שני גם אין ממש עסקאות – אז גם אין נתוני שוק על שיעורי היוון הנוכחיים וזה מאפיין את השוק הקטן יחסית והריכוזי שלנו, אבל כמו שכבר אמרתי בעבר בפורום זה שאין נתוני שוק לא אומר שהשמאים לא צריכים בהתאם לדרישות של IFRS 13 לנסות ולהעריך את השיקולים הנוכחיים של משתתפי שוק – כלומר הקונים מצד אחד והמוכרים מצד שני. אפרופו ריבית ריאלית, בד”כ בנדל”ן המניב כמו שאמרנו חוזי השכירות צמודים למדד אז לכאורה אין קשר ישיר להפחתת שווי – אבל מצד שני זה ברור שעלויות המימון שגדלו מכבידות על הרוכשים הפוטנציאלים. וזה גם לא רק העניין של עליית הריבית – אנו רואים כעת, שלאור דרישות הפיקוח על הבנקים, הבנקים מקשיחים את נושא מתן האשראי בהון עצמי מינימאלי שמגיע ל- 30% שזה הרבה יחסית. אלו שיקולים שמשפיעים על הרוכשים הפוטנציאליים והשמאים נדרשים תיאורטית לשקול אותם מבחינה חשבונאית.
ממה שאני מבין אנחנו כנראה לא נראה שינויים מהותיים בשווי ההוגן של הנדלן המניב ברבעון השלישי ואין ספק ששוק ההון הרבה יתר רגיש וזריז מהשמאים – מחירי המניות נדל”ן ירדו משמעותית בעשרות אחוזים.