התרופה המסוכנת של חברת החשמל

ההתאמה לאינפלציה של חברת החשמל מובילה לניפוח מלאכותי של הונה העצמי

תקנות החברות הממשלתיות המאפשרות לחברת החשמל להתאים את דו”חותיה הכספיים לאינפלציה, בניגוד לכללי החשבונאות, מובילות זה כשמונה שנים לניפוח מלאכותי של ההון העצמי והרווח שלה. חברת החשמל – שמעוניינת בהמשך הארכת תוקף התקנות שהוארכו במאי עד סוף 2011 – מדווחת בדו”חות הרבעון השלישי כי לאי הארכתן עלולה להיות השפעה מהותית על דו”חותיה מ-2012.

את ההתייחסות החשבונאית להתאמה לאינפלציה ניתן לדמות לאנטיביוטיקה חזקה שניתנת לחולה הסובל מדלקת חריפה. התפישה החשבונאית היא שבסביבת אינפלציה גבוהה, פרסום דו”חות בערכים נומינליים יוביל לכך שהם יאבדו את הרלוובנטיות שלהם. מסיבה זו, ולמרות החשש מפגיעה במהימנות הדו”חות וסתירת העקרונות של מדידת הרווח, קובע ה-IFRS כי השימוש בשיטה יהיה רק במצבים של מטבע פעילות ששייך לסביבה היפר אינפלציונית, בבחינת הרע במיעוטו.

מנגד, בסביבת אינפלציה רגילה לא ניתן להשתמש בשיטה מאחר שלא ניתן להצדיק את ההנחה הגורפת כי ערך הנכסים הלא כספיים שומר על ערכו הריאלי באופן אחיד, בהתאם לשינוי במדד המחירים לצרכן, ואת הסטייה מעקרונות בסיסיים כמו מדידת מלאי על פי עלות ואי הכללת שערוך רכוש קבוע במדידת התוצאות בדו”ח רווח והפסד. ובלשון הדימוי: אין לספק אנטיביוטיקה חזקה לאדם בריא דווקא מחשש לפגיעה בבריאותו.

סביבה היפר אינפלציונית מוגדרת ב-IFRS ככזו שמתקיימים בה סימנים כמו מנגנוני הצמדה גורפים במשק ואוכלוסייה המעדיפה לשמור את כספה בנכסים לא כספיים ולהתייחס למחירים במונחי מט”ח, ובאופן כללי ככזו שבה שיעור האינפלציה המצטבר במשך שלוש שנים מתקרב או עולה על 100%.

ישראל נכנסה לקטגוריה לא מכובדת זו באמצע שנות ה-80 של המאה הקודמת, ולכן כללי החשבונאות הישראליים דאז חייבו את התאמת הדו”חות הכספיים לאינפלציה. ההתאמה לאינפלציה היתה כה נוחה דיווחית לחברות עתירות תשתיות, כמו חברת החשמל ומקורות, עד שהן לא רצו להפסיק גם כשהנסיבות השתנו.

המשמעות הדיווחית האדירה של התאמה כזאת על חברות עתירות תשתיות היא שיש לכך השפעה חיובית על ההון בהתאם לגובה הנכסים הקבועים, בעיקר הרכוש הקבוע, והשפעה חיובית על הרווח עד למידה שבה הרכוש הקבוע ממומן בהלוואות. במלים אחרות, ההתאמה לאינפלציה משמעה היוון עלויות אשראי ותשואה רעיונית להון על הנכסים הקבועים, בגובה עליית המדד.

לצורך ההמחשה, ניקח דוגמה פשטנית של חברה שבתחילת 2011 היתה לה קרקע שנמדדת לפי עלות בסך 100 מיליון שקל כנגד הלוואות של 80 מיליון שקל (ריבית נומינלית של 6%) והון עצמי בגובה 20 מיליון שקל. בהתייחס לעליית המדד ב-2011 ב-2.2%, הרי שכתוצאה מההתאמה הון החברה יגדל ב-2.2 מיליון שקל (100×2.2%), וכ-1.8 מיליון שקל (80×2.2%) מתוך זה יהיה כנגד הקטנת הוצאות המימון. במלים אחרות, החברה תרשום בדו”ח רווח והפסד אך ורק את הוצאות המימון הריאליות של ההלוואה, שהסתכמו בכ-3 מיליון שקל – במקום הוצאות מימון נומינליות של 4.8 מיליון שקל.

סאגה בביצת התקינה המקומית

האינטרסים הדיווחיים האלה הובילו לכך שההתאמה לאינפלציה בישראל הופסקה רק בתום 2003, לאחר דחיות חוזרות וסאגה מביכה של התערבות אינטרסים דיווחיים בביצת התקינה המקומית. יש לציין כי רשות ני”ע האמריקאית הפסיקה להתייחס לישראל כסביבה היפר אינפלציונית כבר ב-1993.

ואולם חברת החשמל ומקורות לא הסתפקו במועד המאוחר והובילו בזמנו מאבק נגד המוסד לתקינה חשבונאית בישראל, שהגיע עד לפתחו של בית המשפט העליון – ללא הצלחה. בין היתר נעשה ניסיון לקשור בין הדיווח החשבונאי לעליית התעריף, שהוא פסול מיסודו ומנוגד לעקרון החשבונאי הבסיסי ביותר – נייטרליות הדיווח.

אבל הסיפור שאולי לא כולם מכירים הוא שאף שנזרקו מהדלת הראשית, הצליחו החברות להיכנס דרך החלון: בעקבות לחץ פוליטי, ומכוח סעיף מוזר בחוק החברות הממשלתיות, עוגנה בתקנות שיוחדו לחברת החשמל ומקורות חריגה הן מכללי החשבונאות בישראל והן מה-IFRS, המאפשרת להן את המשך ההתאמה לאינפלציה מתחילת 2004.

לחריגה זו קיימות השלכות מרחיקות לכת על הדו”חות הכספיים של חברת החשמל, שהמאזן שלה בתום הרבעון השלישי מורכב מרכוש קבוע של כ-61 מיליארד שקל והון עצמי של כ-19 מיליארד שקל. בדו”חותיה השנתיים האחרונים העריכה חברת חשמל כי הפסקת ההתאמה לאינפלציה תוביל לכך שבגין כל אחוז של אינפלציה יגדלו הוצאות המימון שלה בכ-400 מיליוני שקל (לפני השפעת המס) וההון העצמי יישחק בכ-170 מיליוני שקל. בחישוב גס, אם ניקח את עליית המדד מסוף 2003 ועד סוף 2011, שהסתכמה במצטבר בכ-17%, מדובר בניפוח מלאכותי של ההון העצמי בכ-3 מיליארד שקל.

גם מקורות, שמאזנה לתום 2010 מורכב מכ-12 מיליארד שקל של רכוש קבוע והון עצמי של כ-3 מיליארד שקל, מדווחת שביטול ההתאמה היה מקטין את ההון העצמי שלה בכ-840 מיליון שקל – כ-27%. מדובר בעלייה של יחס החוב הפיננסי ל-CAP (חוב פיננסי והון) מ-61% ל-68%, שעלול להיות בעייתי עבור מקורות – היא אחת החברות הישראליות היחידות שהאג”ח שלהן מדורגות AAA. גם ההשלכות על מדידת התוצאות של מקורות אדירה: ב-2009 למשל, ששיעור האינפלציה בה היה כ-3.9%, ביטול ההתאמה היה גורם לקיטון ברווח הנקי ב-116 מיליון שקל – כ-60% מהרווח הנקי המדווח.

החרגה מביכה

המקרה של חברת החשמל חמור מזה של מקורות, מאחר שהאג”ח שלה נסחרות בבורסה, וכפועל יוצא מכך היא חברה מדווחת שמפוקחת על ידי רשות ני”ע. קשה להעלות על הדעת שחברת החשמל תדווח למשקיעים לפי כללים אחרים מחברות עתירות תשתית אחרות שניירות הערך שלהן נסחרים, כמו בזק.

הנייטרליות של הדיווח היא ערך עליון – והמקרה של יוון הוא הוכחה להשלכות הקשות של שינוי כללי הדיווח באופן לא ראוי כדי להראות תמונה טובה יותר. אין מנוס מלהציג את התמונה האמיתית – גם אם השחיקה ברווחיות של חברת החשמל תפגע בדירוג שלה ותקשה על המשך גיוסי ההון לשם ביצוע תוכנית הפיתוח. ההיסטוריה של שוקי ההון מלמדת כי הסוואת מצב אמיתי אינה פתרון וכי ניפוח דו”חות מביא בסופו של דבר לנפילה חריפה וכואבת יותר.

הרגולטורים הרלוונטיים צריכים לבטל לאלתר את ההחרגה המביכה הזו, שאין לה מקבילה בעולם המערבי. מעבר לכך, בהקשר של הדו”חות של החברות ממשלתיות, קשה להתעלם מכך שחברות שאינן כפופות לפיקוח רשות ני”ע, כמו מקורות, ממשיכות ליישם את כללי החשבונאות שהיו בישראל טרם המעבר ל-IFRS. כללים אלה, שאמנם ממשיכים להיות מיושמים בחברות פרטיות, הם בעייתיים ולא ברורים – ומייצגים סטנדרט דיווח נמוך ביותר. נדמה שראוי כי חברות ממשלתיות, שבהן כל אזרחי המדינה הם בעקיפין בעלי מניות, יערכו את דו”חותיהן הכספיים לפי ה-IFRS, בדומה לחברות ציבוריות.